در نتیجه در مـدل ارزش مؤثـر، ارزش شرکـت ترکیبی از ارزش سـه عامل ، عملیات جاری، صرفه جویی مالیاتی و طرح های آتی است در نتیجه در این روش ارزش شرکت به صورت زیر محاسبه می‌گردد:

طرح های آتی + صرفه جویی مالیاتی ناشی از وجود بدهی + عملیات جاری = ارزش شرکت

۲-۴-۵-۲) الگوی جریان های نقدی آزاد:

ارزش به عنوان تنزیل جریان های نقدی آزاد واحد تجاری برای اولین بار توسط جوئل استرن^[۲۵] در سال ۱۹۷۲ مطرح گردید . مبانی نظری برای این شیوه به واسطه مقالات علمی منتشر شده بین سال های ۱۹۵۸ تا ۱۹۶۱ توسط فرانکو مودیگیلیانی و مورتون میلر مطرح گردید. (Stewart,1991)

۲-۴-۵-۲-۱)تعریف جریان های نقدی آزاد

برای جریان های نقدی آزاد، تعریف مشخصی ارائه نشده است و این اصطلاح، از دیدگاه های مختلفی قابل تعریف می‌باشد:

از دیدگاه جنسن(۱۹۸۶)، جریان نقدی آزاد واحد تجاری وجه نقد در دسترس واحد تجاری(حاصل از فعالیت های عملیاتی) پس از کسر وجه نقد لازم به منظور سرمایه گذاری در طرح هایی می‌باشد که دارای ارزش فعلی خالص مثبت است.

از دیدگاه لن و پلسن(۱۹۸۹)، جریان نقدی آزاد واحد تجاری عبارت از سود عملیاتی قبل از هزینه های استهلاک پس از کسر وجوه پرداختی بابت مالیات، هزینه بهره، سود سهام‌داران عادی و ممتاز است.

از دیدگاه کاپلند و همکاران(۱۹۹۱)، جریان نقدی آزاد واحد تجاری، سود عملیاتی پس از مالیات به اضافه هزینه های غیر نقدی پس از کسر سرمایه گذاری (افزایش در تغییرات)در سرمایه در گردش، اموال، ماشین آلات، تجهیزات و سایر دارایی هاست.

به طور کلی، تعریف ارائه شده در اکثر کتاب های حسابداری و مالی مطابق با تعریف کاپلند است. (Kousenidis.2006)

۲-۷-۵-۲-۲)مدل های تعیین جریان های نقدی آزاد

مدل های جریان های نقدی آزاد عمدتاً از طریق سه مدل زیر قابل تعیین هستند(تهرانی و باقری،۱۳۸۷)

۱- مدل جنسن(۱۹۸۶)

FCF=CFO-I

که اجزای تشکیل دهنده فرمول عبارتند از:

CFO= جریان های نقدی حاصل از عملیات

I= جریان های نقدی مورد انتظاربرای سرمایه گذاری در طرح های دارای ارزش فعلی خالص مثبت

۲- مدل لن و پلسن(۱۹۸۹)

FCF= سود عملیاتی قبل از استهلاک – کل مالیات پرداختی شرکت – هزینه بهره پرداختی شرکت – سود تقسیمی به سهام‌داران

۳- مدل کاپلند و همکاران(۱۹۹۱):

FCF= سود عملیاتی پس از کسر مالیات – هزینه های غیر نقدی – افزایش سرمایه در گردش

افزایش در ارزش ناخالص دفتری مجموع سایر دارایی ها-

بخش عـمده ای از جریان های نقدی هر واحد تـجاری ، حاصل از عملیات آن می‌باشد. در صـورتی که جریان های نقدی سرمایه گذاری شده برای دستیابی به رشد از جریان های نقدی واحد تجاری کسر شود، حاصل کار همان جریان های نقدی آزاد خواهد بود.(ایزدی نیا،۱۳۸۴)

تهیه صورت جریان های نقدی آزاد تا حد زیادی مشابه تنظیم صورت جریان وجوه نقد حسابداری است . در اولین مرحله، پرداخت های نقدی عملیـاتی از مبلـغ فـروش کـسر می شـود کـه بـه عنوان مشـخصه جریان های نقدی وصول شده می‌باشد و معرف هزینه های گزارش شده در صورت سود و زیان است و در برگیرنده مالیات نیز می‌باشد . نتیجه حاصل شده همان سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات است.

درمرحله بعد، پرداخت های نقدی غیرعملیاتی که شامل پرداخت برای افزایش سرمایه در گردش یا تحصیل دارایی های ثابت جدید است، کسر و حاصل کار همان جریان های نقدی آزاد^[۲۶] خواهد بود . این رابطه بدین شرح است:

FCF= NOPAT – IWC – I

که در آن :

FCF = جریان های نقدی آزاد ،

NOPAT = سود خالص عملیاتی ،

IWC = افزایش سرمایه در گردش و

I= مخارج تحصیل دارایی های ثابت سرمایه ای می‌باشد.(جهانخانی و مجتهدزاده،۱۳۷۴)

در اصطلاح مالی، به حاصل جمع مخارج انجام شده برای افزایش سرمایه درگردش یا تحصیل دارایی های ثابت سرمایه ای، سرمایه گذاری اطلاق می شود و آن را با نماد I نشان می‌دهند.

محاسبه سرمایه گذاری در هر دوره زمانی از طریق بررسی تغییرات ادواری سرمایه به کار گرفته شده، امکان پذیر است . از این رو، می توان جریان های نقدی آزاد را معادل تفاوت سود خالص عملیاتی و سرمایه گذاری تعریف کرد.

FCF = NOPAT – Investment

محاسبه جریان های نقدی آزاد در عمل مستلزم توجه به مبلغ سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات و مبلغ سرمایه گذاری هر واحد تجاری پس از کسر استهلاک( I ) می‌باشد .با انجام این عمل، پایداری مبلغ سود خالص عملیاتی بیشتر می شود و سرمایه گذاری نیز معرف مخارج سرمایه ای لازم برای حفظ یا نگهداشت سرمایه و سرمایه مورد نیاز برای ایجاد رشد در واحد تجاری خواهد بود. با این حال، از آن جا که استهلاک به صورت هم زمان از سود خالص عملیاتی و سرمایه گذاری کسر می شود، وجود یا نبود آن تاثیری در مبلغ جریان های نقدی آزاد واحد تجاری ندارد. (دهدار،۱۳۸۶)مبنای محاسبه جریان های نقدی آزاد اطلاعات حسابداری صورت های مالی است. در بعضی از کتب ارزشیابی مدل زیر بـرای مـحاسبه جـریان هـای نقـدی آزاد به صـورت گزارشی ارائه شده است. (Young& O’Byrne,2001)

نام شرکت

صورت جریان‌های نقدی آزاد

برای دوره مالی ……

مبلغ

فروش ×××

کسر می‌شود:

هزینه های عملیاتی (به غیر از استهلاک) (×××)

سود قبل از بهره و مالیات و استهلاک ×××

کسر می‌شود: استهلاک (×××)

کسر می‌شود: م الیات ها (×××)

مجمعوع کسورات (×××)

سود خالص عملیاتی (NOPAT) ×××

اضافه می‌شود: استهلاک ×××

کسر می‌شود: سرمایه‌گذاری ها:

۱- افزایش سالانه در سرمایه در گردش (×××)

۲- افزایش سالانه در دارایی های ثابت (×××)

جریان های نقدی آزاد (FCF) ×××

اگر هزینه های عملیاتی شامل هزینه استهلاک باشد به عبارتی سود قبل از بهره و مالیات (EBIT) پس از کسر استهلاک محاسبه شده باشد در این صورت جریان های نقدی آزاد واحد تجاری (FCF) طبق معادله زیر نیز قابل محاسبه است:

FCF= EBIT (1-Tax rate) + Dep. Exp – (Working Capital + Fixed Assets)

= جریان آزاد نقدی هزینه استهلاک + سودخالص عملیاتی پس از مالیات- سرمایه گذاری ها

جریان نقدی آزاد واحد تجاری، وجه نقد باقی مانده ناشی از فعالیت های عملیاتی است که واحد تجاری

پس از تأمین مالی سرمایه‌گذاری های خود می‌تواند به صورت پرداخت های متقابل به تأمین کنندگان مالی پرداخت نماید. پرداخت های متقابل به صورت بازخرید سهام، تقسیم سود، پرداخت بهره وام ها و یا باز پرداخت اصل وام ها می‌باشد.

۲-۴-۵-۲-۳)اهمیت جریان های نقدی آزاد