فصل دوم

مبانی نظری و پیشینه تحقیق

۲-۱) مقدمه

بازار بورس سهام با گردآوری نقدینگی های راکد و غیر مولد و هدایت آن ها به سوی مصارف سرمایه گذاری و تامین منابع مالی فعالیت های اقتصادی مولد نقش انکار ناپذیری در رشد اقتصادی کشورها بر عهده دارد. همین امر باعث شده است رشد و شکوفایی این بازار از اهمیت بسزایی برخوردار باشد. طی ده های اخیر تجهیز منابع مالی از راه فروش سهام یکی از مهمترین شیوه های گردآوری وجوه لازم برای سرمایه گذاری های هنگفت و تأسيس واحد های بزرگ تولیدی و صنعتی بوده است. اصولا برای کسب سود در این بازار گسترده جهانی، نیاز به اطلاعات تخصصی و پیچیده کارشناسی امری لازم و ضروری به نظر می‌رسد. ‌بنابرین‏ با توجه به گستردگی بازار جهانی، استفاده از ابزار هایی که با در اختیار داشتن کمترین اطلاعات، بتوانند بهترین نتایج را حاصل کنند بسیار مطلوب به نظر می‌رسد. این در حالی است که واکنش های بازار سهام به آگهی ها ‌و اخبار متفاوت است. انتظارات افراد تابع پیش‌بینی های آن ها می‌باشد که گاهی از ناکارآمدی هایی برخوردار است. فهم منبع این ناکارآمدی ها، می‌تواند کاربردهای مهمی برای مطالعه در زمینه عقلانیت سرمایه گذاران و کارایی بازار داشته باشد(هیسو^[۱]، ۲۰۰۶).

در مطالعه­ رفتار عوامل مؤثر بر بازار و لاجرم اقتصاد بازار، جستجوی متغیر یا متغیرهایی که بتواند ارتباط بخش مالی اقتصاد را با بخش حقیقی اقتصاد توضیح دهد، از اهمیت بسیاری برخوردار است. بازارهای پول و سرمایه به عنوان ارکان بخش مالی، وظیفه­ی تامین منابع را برای بخش حقیقی اقتصاد بر عهده دارند. کارایی بخش مالی موجب تخصیص بهینه منابع کمیاب به فعالیت­های اقتصادی می­ شود. تخصیص بهینه منابع به نوبه­ خود بهینگی پس انداز و سرمایه ­گذاری و به تبع رشد اقتصاد ملی، در حدودی نزدیک به ظرفیت های بالقوه اقتصاد را در پی دارد. اقتصاد دانانی نظیر گلداسمیت (۱۹۶۹)، میکنون (۱۹۷۳) و شاو (۱۹۷۳) بر این باور بودند که بازارهای مالی نقش کلیدی در توسعه و رشد اقتصادی دارند. به اعتقاد آنان تفاوت در کمیت و کفیت خدمات ارائه شده توسط مؤسسات مالی می ­تواند بخش مهمی از تفاوت در نرخ رشد بین کشورها را بازگو کند(سجادی و همکاران، ۱۳۹۱).

هدف اساسی تحقیق حاضر، بررسی تاثیر نوسانات سطح نقدینگی ناشی از شوک‌های اقتصادی بر بازده غیر عادی و اعتبار تجاری شرکت‌های پذیرفته شده در بازار اوراق بهادار تهران می‌باشد. در این فصل، مبانی نظری و پیشینه تحقیق ارائه شده است. فصل حاضر به دو بخش کلی تفکیک شده است. در بخش اول مبانی نظری مرتبط با موضوع تحقیق ارائه و در بخش دوم تحقیقات انجام شده قبلی در خارج و داخل کشور که به طور مستقیم یا غیرمستقیم با موضوع تحقیق مرتبط می‌باشند؛ بررسی شده است.

۲-۲) متغیرهای اقتصادی و نقش آن در بازار سرمایه

بورس اوراق بهادار ایران در راستای سیاست های کلان اقتصادی دولت، پس از پایان جنگ و برای جلب مشارکت مردم در سرمایه گذاری و سوق دادن سرمایه های راکد و غیر مولد به سوی فعالیت‌های مولد اقتصادی و تامین نیازهای مالی بنگاه های تولیدی و به تبع آن تامین کالاهای مورد نیاز جامعه، فعالیت دوباره­ی خود را به شکل گسترده­تری از سال ۱۳۶۹ آغاز کرد. از آن سال تاکنون به دلیل شرایط اقتصادی پس از جنگ و تاثیر تغییرات حاصل از متغیرهای کلان اقتصادی از جمله نرخ تورم، شاخص بازار سهام شاهد نوسانات زیادی بوده است. اولین دلیل برای انجام تحقیق ‌در مورد تاثیر متغیرهای اقتصادی بر بازدهی سهام و به تبع شاخص­ های سهام، این است که می ­تواند در ‌پاسخ‌گویی‌ به سوال اصلی که شامل چگونگی قیمت­ گذاری سهام است، اثر گذار باشد. پاسخ به سوال مذبور می ­تواند بخش عمده­یی از نیاز سرمایه ­گذاران و سهام‌داران را برآورده سازد. تردیدی نیست که رفع این نیاز از طریق جهت گیری صحیح تحولات اقتصادی موجب رونق بازار سرمایه می شود، به گونه­یی که عرضه و تقاضای وجوه در بازار ‌کارآمدتر از گذشته انجام می­ شود. پدیده­ توسعه سرمایه گذاری مالی (در مقابل سرمایه گذاری در دارایی های واقعی) از مشخصات اقتصادهای توسعه یافته است. توسعه بازار سرمایه و مؤسسات مالی پیشرفته، خود موجب تسهیل سرمایه ­گذاری حقیقی می­ شود. در حقیقت، دو نوع سرمایه گذاری مالی و واقعی مکمل یکدیگر هستند (سجادی و همکاران، ۱۳۹۱).

اهمیت قیمت گذاری دارایی های مالی باعث پیدایش تئوری­ها و مدل­های گوناگون در نیم قرن اخیر شده است. مدل های مارکویتز (۱۹۵۲)، شارپ (۱۹۶۳)، لینتر (۱۹۶۵)، موسین (۱۹۶۶)، رأس (۱۹۷۶) و بلاک- شولز (۱۹۷۳) از مهم ترین مدل­های مذبور هستند. طراحی مدل­های پیشرفته و به کارگیری فن­آوری اطلاعات، باعث تخمین های متعدد از ریسک و بازده دارایی های مالی شده است. تحقیقاتی که به تازگی در آمریکا انجام شده، متضمن تحول بنیادین در درک چگونگی تعیین قیمت­ گذاری دارایی های مالی است. فاما و فرنچ^[۲] (۱۹۹۳) نشان دادند که محدود کردن ریسک سیستماتیک به یک عامل، بر اساس مدل قیمت­ گذاری دارایی سرمایه­ای، نمی­تواند کمک چندانی به درک سرمایه ­گذاران و سهام‌داران کند. ‌بنابرین‏، توجه به تاثیرگذاری عوامل دیگر از جمله متغیرهای اقتصادی، می ­تواند حائز اهمیت باشد. این تحقیق در جستجوی رویکردی است که از مجموعه اطلاعات کلان اقتصادی در این زمینه استفاده کند. با در نظر گرفتن نقش عمده­ی دولت در اداره­ی اقتصاد و تصمیم ­گیری ها و تاثیرگذاری شدید سیاست­های دولت بر بازار سهام، ‌می‌توان نتیجه گرفت که مطالعه در باره­ی تاثیر عوامل کلان اقتصادی از قبیل نرخ تورم، بهره بانکی، نرخ ارز، نرخ رشد نقدینگی و… بر قیمت­ گذاری های سهام، می‌تواند راه­گشای درک جدیدی در این خصوص باشد، به نحوی که سرمایه ­گذاران و سهام‌داران بتوانند اثرات ناشی از تصمیم­های کلان اقتصادی را بر تغییرات شاخص و قیمت سهام پیش‌بینی کنند (عزیزی، ۱۳۸۳).

۲-۳) متغیرهای اقتصادی و مدل های قیمت گذاری دارایی ها

اعتقاد بر این است که قیمت­های سهام توسط برخی از متغیرهای کلان اقتصادی مانند نرخ­های بهره، ارز، و تورم تعیین می­شوند. چندین تحقیق انجام شد تا اثر نیروهای اقتصادی را بر بازده­های سهام در کشورهای مختلف نشان دهند. برای مثال، تئوری قیمت گذاری آربیتراژ توسط رأس^[۳] (۱۹۷۶) چن و همکاران^[۴] (۱۹۸۶) برای تشریح تاثیر برخی از متغیرهای کلان اقتصادی بر روی بازده­های سهام در بازارهای سرمایه کشور آمریکا، مورد استفاده قرار گرفت. یافته ­های آنان نشان داد که تولیدات صنعتی، تغییرات در صرف ریسک و تغییرات در ساختار دوره­ای^[۵]، رابطه­ مثبتی با بازده­های مورد انتظارسهام، داشتند. این در حالی بود که رابطه­ نرخ تورم پیش‌بینی شده و پیش‌بینی نشده، با بازده­های سهام مورد انتظار، به طورمعنی داری منفی است.